百丽曾于2007年以每股6.20港元IPO登陆香港联交所主板，其后由于品牌定位不清晰、电商冲击、渠道落伍等因素影响，主营鞋类业务业绩大幅下滑导致整体财务状况持续衰退，为谋求转型在高瓴资本的牵头下，于2017年以6.30港元成功私有化并撤销上市。近日，转型成功的百丽卷土重来向联交所提交了上市申请，准备再次进入资本市场。
公司简介
百丽创立于1981年，在商品策划、设计研发、生产、直达消费者、客户运营等环节全面参与鞋履、服装产业链，并建立行业领先的垂直一体化商业模式。在中国拥有9,153家直营店，根据弗若斯特沙利文的资料，以2020年零售额计，公司是中国规模最大的时尚鞋服集团，拥有20个多元布局的自有品牌及合作品牌，覆盖女鞋、男鞋、童鞋、服装、包袋、配饰等品类，以11.2%的市场份额位居中国时尚鞋履市场第一。
商业模式：构造以消费者为中心的垂直一体化价值链
公司通过品牌、渠道、业务数字化三方面建立垂直一体的商业模式，预测每季变化并迅速调整产品范围。（i）品牌方面，拥有从大众消费到高端消费，从潮流活力到功能休闲的20个品牌组合，覆盖广泛的定位、风格和功能，满足消费者多元化的时尚需求；（ii）通过电商、直播、实体门店等多渠道销售产品，在消费者接触过程中获得喜好变化、时尚潮流趋势、消费模式变化等一手信息；（iii）数字化方面建立生产系统、以「订、补、迭」货品管理系统为核心的柔性供应链及DTC零售模式，提升反应速度及运营效率。
目前，公司在中高端、高端鞋履有9个品牌，在服饰有4个品牌，剔除两栖共有11个中高端、高端品牌。根据弗若斯特沙利文的资料，由于可支配收入的增长、市场的高端化趋势，使消费者的购买力不断提升，中高端及高端为增长速度最快的两个品类，预计于2020年至2025年将分别以5.5%及10.2%的复合年增长率增长。
收入主要来自于鞋履与服装
为避免过度固定资产投资，公司通过自建生产线及使用第三方产能，共拥有89条鞋履生产线及21条包袋生产线，总设计年产能为17.7百万双鞋履及2.0百万个包袋。2020、2021及2022年度前9个月，鞋履占比皆维持在87%左右，服装占比则维持在13%左右，整体变动不大。截至2021年前9个月，拥有9,153家直营门店，即创造营收，同时收集消费者的意见，实现线上与线下的互补结合。2021年双十一购物节期间，天猫前五大最畅销女鞋品牌中的四个品牌为公司品牌，即BELLE、STACCATO、TATA及BASTO；2021年618购物节期间，按销售额计，抖音上五大最畅销鞋履品牌均来自公司。
费用控制良好，盈利能力稳步增强
公司的费用主要是营销开支、行政开支；在2020、2021、2022年前9个月，营销开支占各期间收入的40.4%、38.8%、40.7%，保持稳定，期间同比增速分别为3.8%、16.3%；同期，行政开支占各期间收入的12.7%、10.7%、10.1%，呈下降趋势，同比增速分别为-9.3%、5.3%；同期，公司收入同比增速分别为8.1%、11%；整体上收入增速高于费用支出的增速，控制行当。
2020、2021、2022年前9个月，公司收入分别为人民币(下同)201.14亿元、217.37亿元、176.27亿元，毛利率分别为65.3%、64.2%、65.6%；同期，净利润分别为16.65亿元、26.16亿元、22.97亿元，净利润率分别8.3%、12.0%、13.0%；整体上费用控制得当，毛利率、净利润率稳中有升，盈利能力不断增强。
转型成功后重新上市的理由
私有化后，公司针对鞋类业务进行优化与提升产能，包括：（i）品牌重新定位，差异化多元化品牌组合，从2018年开始对BASTO、TATA两个定位相似的品牌进行重新定位，对于BASTO更加强调高性价比、简约和舒适的风格；对于TATA保持中档价格，将品牌形象重新定义为现代艺术叙事与传统中国元素的结合；两个品牌的销售额近年来稳步增长，于2021年的天猫双十一购物节期间，BASTO及TATA在女性时尚鞋履品牌中销量分别位列第五及第二，相较2017年的第32及第13位大幅上升。（ii）在天猫、京东、唯品会、抖音等电商、社交平台投入大量资源，鞋类业务在线渠道的收入由2017年度7%大幅增加至2021年度前九个月的25%。（iii）优化线下零售渠道，逐步将重心从百货公司向购物中心转移，鞋类业务百货公司收入由2017年度的超过70%降低至2021年度九个月的不足45%。（iv）加快数字化转型，重塑商业模式，发展「订、补、迭」为核心的柔性供应链、探索智能制造和规模定制等。垂直一体化能够在季中通过针对性设计快速推出定制产品，发现及响应消费者不断变化的喜好，从设计到产品送达门店，整个过程最短为25天，在典型的季节产品总销售额中约有30%来自当季的新设计。
私有化前公司业绩一路下滑，经过5年的改造提升，公司业绩已恢复增长，特别是线上渠道高速发展，实现了第一阶段目标；公司管理层认为，要做强做大，保持行业绝对领先地位，未来在品牌发展、吸引人才、技术研发、吸引战略投资人等方面仍需要进一步投资；同时，为更好的评价管理层的经营能力，上市后股价表现将是重要的基准。
中国时尚鞋履市场概览
在中国市场持续高端化趋势的背景下，消费者对时尚、品牌的意识增强，更加注重个性化、差异化的产品。随着消费者购买习惯的变化，消费渠道也发生转变。购物中心的受欢迎程度上升，电商及社交平台的渗透率越来越高，使消费者更容易接触到时尚潮流品牌。受益于对中国消费者偏好的深刻洞察及不断提升的运营能力，中国本土时尚潮流企业发展迅速并深受消费者欢迎。
根据弗若斯特沙利文的资料，2020年，低端、大众、中端、中高端、高端鞋履品类在中国时尚鞋履市场的零售总额的占比分别为19.8%、28.5%、29.8%、10.0%及11.8%。中高端及高端为增长速度最快的两个品类，预计于2020年至2025年将分别以5.5%及10.2%的复合年增长率增长，主要由于可支配收入的增长、市场的高端化趋势，使消费者的购买力不断提升。
中国时尚服装市场概览
中国时尚服装市场包括时尚男装和时尚女装（不包括运动服装及14岁以下儿童服装）。根据弗若斯特沙利文的报告，中国时尚服装市场的零售总额由2016年的人民币11,319亿元增至2019年的人民币12,163亿元。尽管受COVID-19疫情影响，2020年的零售总额下跌至人民币11,271亿元，但2021年后有所反弹，预计将在2025年增长至人民币12,857亿元，2020年至2025年复合年增长率为2.7%。在此期间，时尚女装及时尚男装市场分别预计会按3.2%及1.7%的复合年增长率增长。时尚女装占中国整体时尚服装市场的大部分，于2020年占市场零售总额的64.8%，该占比预期于2025年达到66.5%。中国时尚服装市场可按价格范围划分为五类：低端、大众、中端、中高端及高端。该等品类的价格范围分别为低于人民币150元、人民币150元至人民币350元、人民币350元至人民币600元、人民币600元至人民币1,000元及高于人民币1,000元。根据弗若斯特沙利文报告，低端、大众、中端、中高端及高端服装于2020年分别占中国时尚潮流市场零售总额的17.3%、25.0%、33.0%、14.5%及10.2%。在市场高端化趋势之下，预计中高端及高端服装于2020年至2025年将分别以3.3%及9.8%的复合年增长率增长。
结论
鞋履与服装行业是万亿级别的市场，空间巨大！百丽市占率11.2%，相比第二名5.5%遥遥领先，私有化后经历5年的升级改造，针对不同需求、消费能力的顾客优化了品牌组合，聚焦增速快的中高端及高端产品，已搭建了完善的线上线下相结合的销售渠道，构筑了以消费者为中心的垂直一体化商业模式。现今公司业绩已恢复增长，盈利能力逐步增强，重新进入资本市场正当时。建议投资者持续关注公司上市的进展情况！
作者：艾德证券期货研究部
编辑：DEF168
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