桥水基金百亿做空巨亏？达里奥评美降息和中日欧货币政策

不过，美联储甩出“王炸”刺激资本市场并未起到作用，16日美股开盘即熔断，三大股指收盘均下跌近12%。

在桥水投资公司董事长兼CEO看来，“冠状病毒引发经济下滑没有吓到我，但是，当它和降息至零一起发生时，我开始忧心了。长期利息降至零意味着几乎所有资产都会下跌，而且这种刺激都不起作用”。

不过，他也认为，疫情期间大规模的财政刺激和货币合作是必要的，低风险的。他同时点评了美国、欧洲、意大利、德国、法国、日本和中国应对本次疫情的经济措施。他认为美国财政和货币的反应晚了，不过，目前正进入“不惜一切代价”的模式。而中国采取的财政和货币资金政策最具针对性，最适度。

在多国股市接力熔断的同时，近一个月来风险资产暴跌。在此背景下，他旗下全球最大对冲基金桥水豪赌140亿美金做空欧美股市，不过，随着疫情的恶化而持续暴跌。

以下为雷伊·达里奥3月16日在其领英发表的全部观点：

桥水基金百亿做空巨亏？达里奥评美降息和中日欧货币政策

核心看点：

1、美国：到目前为止，财政和货币方面的反应太少也太晚了，但有迹象表明，目前正在进入“不惜一切代价”的模式。

2、欧洲：预计欧盟委员会将给予欧盟规则最大的灵活性，最重要的是与《稳定与增长公约》相关的财政规则。

3、意大利：到目前为止，财政刺激计划相当于其国内生产总值的0.4%，但他们将使其更大，而且也应该更大。

4、德国人开始以他们一贯的节俭来应对这场危机，他们认为在金融危机时期不创造太多的货币和信贷是最重要的，但现在他们似乎转向了“不惜一切代价”的做法，

5、法国：与德国相比，法国政府的体制结构相对更集权一些，到目前为止，重点是信贷支付援助和各种形式的监管救济（例如，对高达70%的贷款提供信贷支付援助，取消对公共合同和纳税义务的滞纳金）

6、在日本，迄今为止，政府的财政对策旨在支持医疗保健服务和受影响的个人和企业，特别是中小企业。例如，最近颁布的两项总额为4500亿日元的一揽子支出计划。此外，政府正在提供1.6万亿日元的专项融资，以帮助受疫情影响的中小企业和其他企业。

7、中国采取的财政和货币资金政策最具针对性，最适度。这是因为中国是一个更有能力协调财政和货币政策、更快解决政治争端的国家，还有非常聪明的经济政策制定者。

桥水基金百亿做空巨亏？达里奥评美降息和中日欧货币政策

第一部分

在谈这件事之前，我想强调一点，无论过去还是现在，我都无法预测市场会发生的最重要的事情。尽管我所知的远不及我所不知道的，但是我还是会表达我的观点，无论你喜欢与否。

大家都知道，最近我一直担心下次经济衰退时会导致降息至零，并且会伴随大量未偿债务、巨大的贫富差距和政治鸿沟，就像20世纪30年代发生的事件一样。冠状病毒引发经济下滑，这让我很惊讶。虽然这是一种极其严重的传染病，会给经济带来很多不利影响，但这些事件本身都不足以吓到我，然而这些事件和长期利息降为零一起发生时，我开始忧心了。

长期利息降至零意味着几乎所有资产都会下跌，因为利率下跌不存在积极影响(至少不多)。降息至零还意味着，几乎所有储备国央行的利率刺激工具(包括降息和收益率曲线指导)都不起作用。印刷货币和购买央行准许的债务资产几乎不会起多大作用(因为债券不能被推得更高，它们也不太可能被抛售以购买其他陷入财务困境的其他实体资产)。此外，利息猛降至零后，实际利率很可能会上升，因为油价以及其他大宗商品价格下跌、经济疲软和更多信贷问题将导致通货紧缩。如果那些情况以典型的方式发生了，那么，随着信贷收缩，不断上升的信贷息差将提高对较弱信贷的偿债支付，这将加剧信贷紧缩、通缩压力和负增长力量。上帝保佑那些发生这些事情且货币不断升值的国家。

我试图想象这将会如何发展。为了做到这一点，我(和我伟大的团队)正在计算现有的市场价格，并设想如果事情保持不变会发生什么。例如，我想到养老基金、保险公司和其他有长期负债的公司，这些负债是由这些股权和类似股权的资产提供资金的。我对他们的这种情况做了按市值计价的核算，计算负债的现值，并考虑他们为负债融资所拥有的资产的预期回报。他们会短缺。我想象他们将不得不做什么——即出售资产来支付。我想到石油生产国和生产商，看到他们的支出远远大于收入，想象他们将不得不做什么——即削减支出和出售资产。我想象其他更多处于类似情况的人，想象这对于经济活动和市场价格意味着什么，这非常令人担忧。这些只是我在想的几件事，我确信我在想的只是即将发生的金融混乱的一小部分。请记住，大多数投资者和企业都是长期(即持有资产，希望它们的价格会上涨)，以杠杆为基础的(用债务融资)，因此我们看到的资产价格下跌将比我们看到的未发现的价格下跌产生更大的金融影响。

与普遍的想法相反，市场对经济的影响将比经济对市场的影响更大。为此，计算谁在什么位置，并计算他们处于这些位置(例如，削减开支，出售资产等)需要做什么是最重要的。这就是我们正在努力做却做得不够的事情。

然而，我非常确定的事情如下：

第二部分

大规模的财政刺激和货币合作是必要的，低风险的，但尚未发生。

我们最大的经济风险很可能来自于公职人员会将其处理得很糟糕（他们掌控财政政策）。这是因为即使在没有政治分歧的情况下，知道在一场大危机中该做什么，然后大胆地去做也是很困难的。由于政治上的分歧，这可能是不可能的。尽管一些财政刺激措施正在实施，但它们规模不够大，针对性不够强，不足以遏制因病毒引发的市场和经济影响的蔓延，人们正在就这些措施展开辩论。然而，有一些新的迹象表明，一些重要的政策制定者可能会采取“不惜一切代价”的姿态。如果是这样的话，那么我们将不得不看看，在前面描述的情况下，这种方法是否有效。更具体地说，简而言之，事情是这样的:

在美国:

到目前为止，财政和货币方面的反应太少也太晚了，但有迹象表明，一些政党正在进入“不惜一切代价”的模式。将要发生的事情仍在考虑之中。事情不断变化。在现在情况是这样的。

迄今为止，只有非常小的财政对策，包括:

30亿美元用于疫苗、检测试剂盒和其他治疗方法的研发

22亿美元用于疾病控制和预防中心控制疫情

12亿美元用于国务院协助对抗病毒的海外传播

10亿美元用于医疗用品、医疗准备和社区中心

10亿美元授权中小企业管理局发放补贴中小企业贷款

5亿美元用于医疗保险提供商提供远程医疗服务

3亿美元，确保疫苗以很少或免费的方式交付给个人

有人谈论削减工资税，但这并不是针对问题所在。这是在2011-12年削减国内生产总值的0.6%之后设计的(今天类似的削减估计为国内生产总值的0.75%)。然而，我们听说特朗普总统支持在11月选举后实施一个完整的工资假期(虽然没有详细说明，但据推测它包含了雇主和雇员的贡献，估计约为5000亿美元)。这个计划可能不会实现，因为国会民主党人和一些共和党人不支持它(因为工资税削减是倒退的，破坏了社会保障基金，并且削减的商业部分被认为太有利于商业)。然而，这表明特朗普总统可能赞成大规模刺激，尽管没有迹象表明它将被瞄准最需要去的地方或达到它需要的规模。关于他当选的优先权，他面临着做得太少太晚的严重风险，而试图连任的总统不喜欢在选举中有大规模的财政刺激，所以随着时间的推移和情况的进一步恶化，我认为他会进入“我们会尽一切努力”阵营，也许他会支持更多相关的税收抵免。

目前，相对有针对性的措施还没有受到太多关注，我认为这些措施是最重要的，因为具体的领域需要最大的帮助，这样债务和经济问题才不会蔓延。我并不是说什么措施都没有采取，因为一些中小企业获得的小型企业管理局补贴贷款有所增加，受影响的人请了带薪病假，为未投保的人支付了大部分病毒治疗费用(有可能利用联邦应急管理局)，国家和地方医疗保健服务的资金有所增加(通过联邦应急管理局及其救灾基金利用紧急和灾害相关资金)，失业福利有所扩大，其他直接转移支付的资金有所增加，例如为受灾严重地区的人提供食品券。上周，众议院投票通过了一系列有针对性的措施，包括免费病毒检测、扩大失业保险和受影响学生的带薪病假，以及为有资格享受免费学校午餐的学生提供补贴餐。但这些措施将相对较小，为那些有经济问题的人提供适度支持。它们需要变得更大。

尽管特朗普总统呼吁国会批准通过中小企业管理局向中小企业提供额外500亿美元的贷款补贴，但迄今为止，没有多少债务支持会因这一冲击而破产的行业。这可以释放几千亿美元的贷款；然而，它还不够大，也不清楚这项措施是否会获得国会民主党人的支持。目前为止，对那些因此次冲击而破产的行业的有意义的债务支持一直不存在(除了小型企业管理局补贴的看起来很小的贷款)。或许最好的方法是让财政政策制定者为银行的新贷款提供安全保障，这是政府保护新贷款所需要的(这是一个政治上具有挑战性的举措)。我们意外地看到了这一点，因为陷入困境的公司利用了银行预先存在的信贷额度。虽然这可能不是银行想要的(我怀疑在经济恶化的时候，它们是否愿意承担更多的信用风险)，但这是资金流向那些受到挤压的企业的一种方式。美联储不适合向目标企业融资，但如果需要，它可以向银行筹集贷款提供流动性。我怀疑我们将会看到更多我称之为“受保护的贷款计划”的东西，就像欧洲央行所做的那样，比如特拉特罗，在这种计划中，美联储向贷款银行提供超低价的资金和保护。企业大量使用信贷额度暗示了这一点，尽管它是偶然发现的。那些控制财政杠杆的人所要做的就是保护银行不破产。尽管如此，并不是所有受到挤压的公司都有预先存在的信贷额度，因此巨大的缺口可能会一直存在，并将付出很大的代价。

我还不知道总统和其他财政政策制定者是否已经像我们一样对各种公司和各种经济部门进行了压力测试，或者他们的测试是否显示了我们的测试结果，但我严重关切我所看到的情况，即许多公司和行业将出现债务问题，这可能会导致重组。或许人们预计，这些公司将在整个破产过程中继续运营，尽管这可能会削弱实力，并产生不良的连锁效应，因为货币政策将会无效，政治分裂将会很大，而且可能会不稳定。如果处理不好，这可能成为一个重大的政治和社会问题。如果我站在特朗普总统的立场上，我会很慷慨，很有同情心，尤其是消息会在这个政治敏感期变得越来越糟糕的时候。我确实期望政治会阻碍为国家做最好的事情，因为最重要的是，双方的首要目标都是掌权。

至于美联储(Federal Reserve)，它只是尽了最大努力来刺激经济，而没有采取我所说的货币政策3，即与财政政策制定者合作，将赤字货币化。第一种(也是首选的)货币政策(MP1)主要是把利率作为控制机制。当这种情况停止时，他们就去印钞，购买我称之为MP2的金融资产。当这种做法不再奏效时，中央政府不得不出现巨额赤字，并将由此产生的债券出售给中央银行(我称之为MP3)。它有多种形式，你可以在我的《驾驭大债务危机的原则》一书中找到解释。我们现在正处于长期债务周期的那个阶段，我们将不得不看看财政和货币政策制定者能否协调一致，然后看看它是如何运作的，没有什么别的办法了。从理论上讲，美联储可以购买股票等其他资产，但是也不会腾飞，因为根据美联储法案，或许还需要经过国会批准，这个很有争议，很有问题，并且也不会有太大影响。据我所知，最好的办法是做我刚才提到的所有这些事情，并与财政当局一起向银行提供支持，提供财政保护，帮助信贷流向最需要的人。

在欧洲:

预计欧盟委员会将赋予欧盟规则最大的灵活性，最重要的是与《稳定与增长公约》相关的财政规则。与此相一致的是，欧洲已经宣布的财政对策一般都是针对支持医疗服务和遭受重创的地区、部门和中小企业。这些措施包括税收和费用削减、债务偿还延期以及给缩短工时的工人提供补偿。遭受重创的行业中，被提及次数最多的行业是旅游、交通和汽车，尽管实际影响范围可能比这些还要广。法国和意大利都一直在推动政府间和超国家层面的协同努力。然而，在政策方向或赤字支出共同化的意愿上，目前仍没有达成共识。欧盟委员会刚刚提议设立一个规模不大的€250亿欧元的欧盟投资基金，用于有针对性的措施，即用于医疗保健和支持中小企业和劳动力市场。欧盟委员会从预算中拿出75亿欧元，主要指结构和凝聚力基金预算，这些预算可以反过来将杠杆增加至250亿欧元。在3月16日举行的下一次欧元集团(EMU)财长会议上，可能会出现加强政策协调的步骤。我的猜测是，每个国家最终都会在财政上为自己“不惜一切代价”，但不会在实质上帮助其他国家，而欧洲央行将会受到太多的限制，无法提供帮助，这将导致严重的问题。这意味着，在有大规模财政刺激和赤字的地方，将有更多的债券需要出售，这样，如果没有欧洲央行的购买，利率将会上升。上周末，随着德国宣布大规模财政刺激，我们看到了这一点。如果发生这种情况，上帝会帮助我们的。

欧洲央行无能为力，因为它不能降息，也无权购买它需要购买的数量。当然，其官员不会直接这么说，但他们会通过自己的行动和言论，尽可能大声、清晰地传达这一信息。周四，克里斯蒂娜·拉加德以自己的方式做到了这一点。更具体地说，她将欧洲央行的利率保持在-0.5%，并推出了一系列措施来减轻冠状病毒对经济的影响:通过在年底前购买€1200亿欧元(1339亿美元)的更多债券来提供流动性和更多一点的信贷，并推出一个向银行提供低息贷款的新计划(利率低至-0.75%，低于欧洲央行的次零存款利率)。但很明显，欧洲央行除了增加流动性之外，不会做什么，因为它做不到。这不可能做到，是因为有理由担心将利率推低至目前水平(-0.5%)弊大于利，并且北欧人反对降低利率和修改主权购买的限制。欧洲央行行长克里斯蒂娜·拉加德表示，欧洲央行正在提供“超低价”资金，并确保流动性和信贷不会枯竭。然后，她恰当地明确表示，应对冠状病毒需要“财政第一位”，指出迄今为止欧元区各国政府的支出承诺总计只有270亿€元(300亿美元)，只有各国政府也全力支持，采取措施确保银行继续向受影响地区的企业放贷，央行措施才能奏效。我非常同意她。

至于接下来会发生什么，欧洲央行可能会考虑提高中小企业的流动性，可能会通过重新调整现有的TLTRO或类似的新项目，但这不会有多大作用。对他们是否愿意“不惜一切代价”的最重要的大考验将是，他们是否会提高债券购买限额，以压低利率和信贷利差。如果答案是肯定的，将会赢得一些时间来帮助弥补赤字，但从长期来看还是不够，而如果答案是否定的，将会非常令人担忧。

在意大利:

到目前为止，财政刺激计划相当于其国内生产总值的0.4%，但他们将使其更大，而且也应该更大。它现在包含了针对受影响行业的减税措施，如交通、酒店和出口商；对保健服务的支持；并为收入下降25%的公司选择税收抵免。对我来说，这是一个好政策，其他国家应该考虑自己的措施，因为威胁经济复苏的是好企业的破产及其二阶效应，但这远远不够。意大利政府也在准备一套旨在鼓励外国直接投资和投资的结构性措施，但这是一个超越危机时期的问题。因为这些政策产生了政治问题，反对派说应该做更多的事情，在国内政治舞台上做得更多显然在政治上更安全。不足为奇的是，据报道，政府现在寻求将刺激规模扩大一倍以上，总计达到250亿€(占国内生产总值的1.2%)，这将使其2020年的赤字达到3.3%，尽管我的猜测是，对赤字规模的估计太低了，因为税收将被摧毁。尽管欧盟对意大利偏离减债路径表现出了灵活性，但其借入的金额将影响其整体债务可持续性。意大利财政部长通过请求欧洲央行的支持触及了这一点。我们将不得不看看所有的政治参与者，最重要的是欧盟委员会和意大利政府，如何解决这个问题。

在德国:

德国人开始以他们一贯的节俭来应对这场危机，他们认为在金融危机时期不创造太多的货币和信贷是最重要的，但现在他们似乎转向了“不惜一切代价”的做法，这将显著增加其出售债券的需求。这让欧洲央行有责任购买这些债券以压低利率，尽管有一些限制，主要是德国的限制，阻止了欧洲央行购买这些债券。引用财政部的声明，“德国政府正在采取果断而有力的行动应对冠状病毒的经济影响。”人们一致认为将会有一个“保护就业和支持公司的意义深远的一揽子措施”。政府正在为员工和公司建立一个保护屏障。我们的目标是为企业提供足够的流动性，让它们能够以良好的状态度过危机。”他们继续设计一些细节，但更多细节还会出现。这些措施包括减少雇用双方的工作时间，为缩短工时的员工给予补偿，以及通过公共投资银行提供流动性。它们还包括延期纳税、取消对延期付款的处罚等。它还将为包括KD商业贷款和贷款担保在内的企业创造一个“保护屏障”。在我看来，这在规模和侧重点上都是一条极好的路径，然后将需要更多的借款来为其融资，这将把它放回欧洲央行的法庭，欧洲央行需要压低利率，并采取一切必要的购买措施来做到这一点，这意味着必须解除控制(这是值得怀疑的)。看看德国如何处理自己的约束也很有意思，比如“黑色零点”(承诺保持预算平衡)，以限制任何潜在刺激的规模，而不仅仅是利用自动稳定器和减少现有盈余。它还必须应对“债务刹车”，这是一项宪法条款，将结构性赤字限制在国内生产总值的0.35%。然而，如果大多数议员认为需要额外开支来解决“国家控制之外的自然灾害或特殊紧急情况”，这是有回旋余地的，COVID-19符合这一条件。

在法国:

到目前为止，重点是信贷支付援助和各种形式的监管救济(例如，高达70%的贷款的信贷支付援助，取消公共合同和税收义务的逾期付款罚款)。然而，财政部长已经启动了紧急经济措施。上一次实施此类措施时(在黄衫军抗议期间)，它们被用来启动支出和收入变化，约占国内生产总值的0.4%。与德国相比，法国政府的体制结构相对更集权一些，其文化中的财政保守主义也不那么严格。这意味着提供援助的政策障碍较弱，使政府能够在经济各部门加强更深入的政策合作。政府对人们的尖叫(有人会说是发脾气)也更敏感，所以随着那里的情况恶化，我们应该期待更多。然而，因为法国的预算赤字已经很大，并且违反了欧盟的财政规则(占国内生产总值的3.2%)，所以还没有太多关于广泛财政刺激的讨论。然而，我确实期待这一天的到来。我们正在等待通知。

在日本

迄今为止，政府的财政对策旨在支持医疗保健服务和受影响的个人和企业，特别是中小企业。例如，最近颁布的两项总额为4500亿日元的一揽子支出计划，为新的医疗诊所和医疗设施的改善提供资金，为因学校关闭而被迫休假的在职父母提供援助，并支持中小企业。此外，政府正在提供1.6万亿日元的专项融资，以帮助受疫情影响的中小企业和其他企业。对我来说，这些看起来不错，尽管从整体来看还不够。这些措施利用了现有的“未雨绸缪”政府资金。他们有这样的基金不是很好吗？政府还在寻求立法授权总理在必要时宣布紧急状态。这些措施是在12月份宣布的13.2万亿财政刺激计划之外的。这项支出分几个季度逐步实施。据报道，政府正在考虑4月份约10万亿-20万亿日元的一揽子财政计划，其中可能包括向家庭直接发放现金。

日本央行比其他央行受到的压力更大，因为它面临同样的问题，再加上强势货币(这增加了通缩和负增长压力)。然而，它在购买什么和数量上有更大的灵活性。迄今为止，该公司通常的债券购买行为是，在3月份干预市场的每一天，它都购买了约1000亿只股票型交易所交易基金，而此前的购买量约为700亿只。它还通过回购操作为市场提供了充足的流动性。该公司可能会在3月份的会议上提高购买ETF的年度目标。

在中国:

中国采取的财政和货币资金政策最具针对性，最适度。这是因为中国是一个更有能力协调财政和货币政策、更快解决政治争端的国家，还有非常聪明的经济政策制定者。

到目前为止，已经宣布了一系列财政措施，总计约占国内生产总值的1.2%，不包括基础设施投资。这些措施包括免除和减少社会费用(如企业养老金、失业和工伤保险)、减少医疗保险缴款、降低一些企业的增值税以及降低企业用户的电费和煤气费等。地方一级也宣布了一系列规模较小的财政支持措施(包括补贴)。在国家层面，政府出台了一系列支持特定行业的措施，以及监管上的宽容(如延迟确认一些银行不良贷款)。

中国人民银行有更大的回旋余地，因为利率所在的地方，也因为它有更多的杠杆可以拉动，以便在它希望看到增加和减少的地方增加或减少贷款。中国人民银行最近降低了利率，降低了存款准备金率，提供了流动性，并启动了一项790亿美元的一揽子支持计划来帮助受疫情影响的公司。

此外，中国政府已将其官方立场转变为“审慎且具有适当灵活性”，并出台了30项措施来支持受疫情影响的企业(重点是中小企业)，如向银行发放再贷款和再贴现资金。从全局来看，我认为这是合适的。

总之，我认为1)降息至零且缺乏其他有效的中央银行工具，这意味着需要直接瞄准痛点和更大的财政刺激，同时，央行要压低利率并提供充足的流动性；2)迄今为止，各国的应对措施在规模、重点和协调性上都不充分，差异很大；3，最近几天，有迹象表明财政和货币政策制定者正转向更强的“不惜一切代价”的政策迈进。4，贫富差距和政治鸿沟会检验出社会和政治能力，即合作互助比互相伤害更有助于解决这些问题。